防衛目的による新株予約権の第三者割当を差し止めることの可否
東京高決平成１７年３月２３日（新株予約権発行差止仮処分決定認可決定に対する保全抗告事件）
判時１８９９号５６頁、判夕１１７３号１２５頁、金判１２１４号６頁
＜事実の概要＞
Ｙ社は、放送法に基づく一般放送事業（ＡＭラジオ事業）等を主たる事業内容とする株式会社であり、東京証券取引所第２部に上場している。
平成１７年２月現在、Ｙ社の発行済株式総数は３２８０万株であり、同年１月現在、Ｙ社と同じ甲グループに属するＡ株式会社が、その２２、５％を保有している。
Ａ社は、放送法に基づくテレビジョン放送等を主たる事業内容としているところ、同年１月１７日、Ｙ社の経営権を獲得することを目的とし、Ｙ社保有にかかる自己株式を除いたすべてのＹ社発行済株式の取得を目指して、証券取引法に定める公開買い付けを開始することを決定した（以下、「本件公開買い付け」という）。
Ｙ社取締役会は、同日、以上の決定を受けて本件公開買い付けに賛同することを決議した。
Ｘ社は、コンピューターネットワークに関するコンサルティング等を主たる事業内容とする株式会社であり、Ｙ社の発行済株式総数の５、４％を保有していた。
Ｘ社は、本件公開買い付けの期間中である同年２月８日、自らの子会社を通じて、東京証券取引所の立会外取引のシステムであるToSTNeT－１を利用してＹ社の発行済株式総数の約２９、６％に相当する株式９７２万０２７０株を買い付けた。
その結果、Ｘ社とその子会社が保有するＹ社株式は、その発行済株式総数の約３５、０％に至った。
Ｘ社代表取締役乙は、Ｙ社の何人かの株主に対し、Ｙ社の普通株式全部の取得を希望する旨を伝えたほか、記者会見により、放送局が保有するWebサイトをポータル化してシナジー効果を得ることを目的としていること、また甲グループとの業務提携を見据えていることを明らかにした。
Ａ社代表取締役会長丙は、Ｘ社との業務提携に否定的な態度をとり、Ａ社は、同月１０日、本件公開買い付けにかかる買付条件を変更して、買付株式数の下限をＡ社がすでに保有する分も含めてＹ社発行済株式総数の２５％とした。
Ｙ社取締役会は、同月１６日、本件公開買付の条件変更等を含めて、本件公開買付に賛同することを決議した。
Ｙ社は、同月２３日、取締役会において、第三者割当の方法により４７２０個の新株予約権を発行することを決議した。
この新株予約権１個あたりの目的たる株式数は１万株、その全ての割当先はＡ社とされている。
なお、以上の決議を行った取締役会にはＹ社の１９名の取締役が出席していたが、当該決議は特別利害関係人に当る４名を除いた１５名の取締役の全員一致によるものであり、その１５名の中の４名は社外取締役であった。
Ｘ社は、Ｙ社による新株予約権発行につき、これが特定の株主の議決権割合を低下させるものであること、またＡ社の利益を図るものであること等、著しく不公正な方法による発行であること等を理由として、差止仮処分の申立を行った（その他、有利発行に関する主張がなされていたが、これは原審で認められず、抗告審において主張が撤回されているため、ここでは省略）。
原審は、Ｘ社の仮処分命令申立を認容したことから（東京地決平成１７、３、１１判夕１１７３号１４３頁）、Ｙ社が仮処分異議を申し立てたところ、原審仮処分決定は認可された（東京地決平成１７、３、１６判夕１１７３号１４０頁）。
これに対して、Ｙ社が抗告した。 |
＜判決理由＞抗告棄却。
「商業上、取締役の選任・解任は株主総会の専決事項であり（２５４条１項、２５７条１項）、取締役は株主の資本多数決によって選任される執行機関といわざるを得ないから、被選任者たる取締役に、選任者たる株主構成の変更を主要な目的とする新株等の発行をすることを一般的に許容することは、商法が機関権限の分配を定めた法意に明らかに反するものである。
この理は、現経営者が、自己あるいはこれを支持して事実上の影響力を及ぼしている特定の第三者の経営方針が敵対的買収者の経営方針より合理的であると信じた場合であっても同様に妥当するものであり、誰を経営者としてどのような事業構成の方針で会社を経営させるかは、株主総会における取締役選任を通じて株主が資本多数決によって決すべき問題というべきである。
したがって、現経営者が自己の信じる事業構成の方針を維持するために、株主構成を変更すること自体を主要な目的として新株等を発行することは原則として許されないというべきである。
一般論としても、取締役自身の地位の変動がかかわる支配権争奪の局面において、果たして取締役がどこまで公平な判断をすることができるのか疑問であるし、会社の利益に沿うか否かの判断自体は、短期的判断のみならず、経済、社会、文化、技術の変化や発展を踏まえた中長期的展望の下に判断しなければならない場合も多く、結局、株主や株式市場の事業経営上の判断や評価にゆだねるべき筋合いのものである。」
「以上のとおり、会社の経営支配権に現に争いが生じている場面において、株式の敵対的買収によって経営支配権を争う特定の株主の持株比率を低下させ、現経営者又はこれを支持し事実上の影響力を及ぼしている特定の株主の経営支配権を維持・確保することを主要な目的として新株予約権の発行がされた場合には、原則として、商法２８０条の３９第４項が準用する２８０条の１０にいう「著しく不公正なる方法」による新株予約権の発行に該当するものと解するのが相当である。
もっとも、経営支配権の維持・確保を主要な目的とする新株予約権発行が許されないのは、取締役は会社の所有者たる株主の信認に基礎を置くものであるから、株主全体の利益の保護という観点から新株予約権の発行を正当化する特段の事情がある場合には、例が敵に、経営支配権の維持・確保を主要な目的とする発行も不公正発行に該当しないと解すべきである。
例えば、株式の敵対的買収者が、①真に会社経営に参加する意思がないにもかかわらず、ただ株価を吊り上げて高値で株式を会社関係者に引取らせる目的で株式の買収を行っている場合（いわゆるグリーンメイラーである場合）、②会社経営を一時的に支配して当該会社の事業経営上必要な知的財産、ノウハウ、企業秘密情報、主要取引先や顧客等を当該買収者やそのグループ会社等に移譲させるなど、いわゆる焦土化経営を行う目的で株式の買収を行っている場合、③会社経営を支配した後に、当該会社の資産を当該買収者やそのグループ会者等の債務の担保や弁済原資として流用する予定で株式の買収を行っている場合、④会社経営を一時的に支配して当該会社の事業に当面関係していない不動産、有価証券など高額資産等を売却等処分させ、その処分利益をもって一時的な高配当をさせるかあるいは一時的高配当による株価の急上昇の機会を狙って株式の高価売り抜けをする目的で株式買収を行っている場合など、当該会社を食い物にしようとしている場合には、濫用目的をもって株式を取得した当該敵対的買収者は株主として保護するに値しないし、当該敵対的買収者を放置すれば他の株主の利益が損なわれることが明らかであるから、取締役会は、対抗手段として必要性や相当性が認められる限り、経営支配権の維持・確保を主要な目的とする新株予約権の発行を行うことが正当なものとして許されると解すべきである。
そして、株式の買収者が敵対的存在であるという一事のみをもって、これに対抗する手段として新株予約権を発行することは、上記の必要性や相当性を充足するものと認められない。
したがって、現に経営支配権争いが生じている場面において、経営支配権の維持・確保を目的とした新株予約権の発行がされた場合には、原則として、不公正な発行として差止請求が認められるべきであるが、株主全体の利益保護の観点から当該新株予約権発行を正当化する特段の事情があることを会社が疎明、立証した場合には、会社の経営支配権の帰属に影響を及ぼすような新株予約権の発行を差し止めることはできない。」
「Ｙ社取締役会は、Ｘ社等がＹ社の株式を大量に取得する以前から、Ｙ社をＡ社の完全子会社化して株式の上場廃止も意図し、Ａ社による公開買付に賛同することを決議していたものであり、社外取締役４名が本件新株予約権の発行に賛同していることが認められ、これらの事実からみて、本件新株予約権の発行がＹ社の現取締役個人の保身を目的として決定されたとは認められない。
また、甲グループに属する経営陣の個人的利益を図る目的で本件新株予約権の発行が決定されたことをうかがわせる資料もない。
しかしながら、・・・本件新株予約権の発行は、Ｘ社等がＹ社の発行済株式総数の約２９、６％に相当する株式を買い付けた後にこれに対する対抗措置として決定されたものであり、かつ、その予約権すべてが行使された場合には、現在の発行済株式総数の約１、４４倍にも当る膨大な株式が発行され、Ｘ社等による持株比率は約４２％から約１７％となり、Ａ社の持株比率は新株予約権を行使した場合に取得する株式数だけで約５９％になることが認められる。
・・・以上によれば、本件新株予約権の発行は、Ｙ社の取締役が自己又は第三者の個人的利益を図るために行なったものでないいとはいえるものの、会社の経営支配権に現に争いが生じている場面において、株式の敵対的買収を行って経営支配権を争うＸ社等の持株比率を低下させ、現経営者を支持し事実上の影響力を及ぼしている特定の株主であるＡ社によるＹ社の経営支配権を確保することを主要な目的として行われたものであるから、・・・これを正当化する特段の事情がない限り、原則として著しく不公正な方法によるもので、株主一般の利益を害するものといえべきである。」
「Ｙ社は、Ｘ社がマネーゲーム本位でＹ社のラジオ放送事業を解体し、資産を切り売りしようとしていると主張する。
しかしながら、Ｘ社が上記のようなＹ社の事業や資産を食い物にするような目的で株式の敵対的買収を行っていることを認めるに足りる確たる資料はない。」
「Ｙ社がＸ社の経営支配下あるいはその企業グループとして経営された場合の企業価値とＡ社の子会社として甲グループの企業として経営された場合の企業価値との比較検討は、事業経営の当否の問題であり、経営支配の変化した直後の短期的事情による判断評価のみでこと足りず、経済事情、社会的・文化的な国民意識の変化、事業内容にかかわる技術革新の状況の発展などを見据えた中長期的展望の下に判断しなければならない場合が多く、結局、株主や株式取引市場の事業経営上の判断や評価に委ねざるを得ない事柄である。
そうすると、それらの判断要素は、事業経営の判断に関するものであるから、経営判断の法理にかんがみ司法手続きの中で裁判所が判断するのに適しないものであり、上記のような事業経営判断にかかわる要素を、本件新株予約権の発行の適否の判断において取り込むことは相当ではない。」
「本件ＴｏＳＴＮｅＴ取引が取引所有価証券市場外における買付等の規制である証券取引法２７条の２に違反するものでないことは前示のとおりであるから、上記問題があるとしても、それは証券取引運営上の当不当の問題にとどまり、証券取引法上の処分や措置をもって対処すべき事柄であって、それ故にＸ社の本件株式の取得を無効視したり、Ｙ社に対抗的な新株予約権の発行を許容して証券取引法の不当を是正すべく制裁的処置をさせる権能を付与する根拠にはならない。
そうすると、Ｘ社等が本件ＴｏＳＴＮｅＴ取引によってＹ社の株式を大量に買い付けたことが、証券取引法２７条の２以下の公開買付制度の趣旨・目的が経営支配権確保にある本件新株予約権の発行を正当化する特段の事情があるということはできない。」 |
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